Geschlossener Fonds

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Bei den geschlossenen Fonds (engl. Closed-end fund, CEF) kann in der Regel, anders als bei offenen Investmentfonds, nur in einem bestimmten Platzierungszeitraum investiert werden, danach wird der Fonds geschlossen. Der Erwerber eines Anteils an einem geschlossenen Fonds wird Unternehmer (in der Regel Kommanditist) mit entsprechenden Chancen und Risiken.

Gängige Investitionsgüter für geschlossene Fonds sind neben Immobilien beispielsweise auch Schiffe (Schiffsfonds) und Anlagen zur Produktion regenerativer Energien (zum Beispiel Windkraftanlagen). Diese werden wegen ihrer Anlageschwerpunkte auch alternative Anlagen genannt. Außerdem gibt es geschlossene Fonds, die in Zweitmarkt-Kapitallebensversicherungen (US-Life, Britische Leben, Deutsche Leben) investieren, und schließlich sind auch die Venture-Capital oder Private-Equity-Gesellschaften zu erwähnen. Bis zu einer steuerlichen Änderung im Jahre 2005 waren auch Filme (Medienfonds) ein gängiges Investitionsgut. In Summe sind so z. B. in den Jahren 2003 bis 2008 bundesweit jährlich über 10 Mrd. Euro in geschlossenen Fonds investiert worden. Da der Markt der geschlossenen Fonds außer der Prospekthaftung keiner staatlichen Kontrolle unterlag, sprach man hier auch vom grauen Kapitalmarkt. Als Kontrollinstrument mittlerweile durchgesetzt hat sich der Prospektierungsstandard gemäß IDW (Institut der Wirtschaftsprüfer), der sich bei geschlossenen Fonds IDW S4 nennt. Zudem muss jeder Initiator geschlossener Fonds vor Vertriebsstart eine Prospektgenehmigung der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) einholen, die jedoch lediglich attestiert, dass die Prospektierung formgemäß erfolgt ist. Eine betriebswirtschaftliche Prüfung erfolgt nicht durch die BaFin.

Chancen und Risiken geschlossener Fonds

Geschlossene Fonds werden meist als Kommanditgesellschaft mit beschränkter Haftung (GmbH & Co. KG) konzipiert. Dabei werden die Kommanditanteile an der Gesellschaft über einen bestimmten Platzierungzeitraum zum Verkauf angeboten. Ist die geplante Eigenkapitalquote erreicht, wird der Fonds geschlossen. Mit dem eingesammelten Kapital (Eigenkapital) werden die Emissionskosten bezahlt und die Anlagegüter gegebenenfalls unter Einsatz zusätzlichen Fremdkapitals erworben. Die Emissionskosten sind vergleichsweise hoch (circa 15–20%), was wiederholt Gegenstand der Kritik vor allem von Verbrauchschutzverbänden war. Die Fremdkapitalquote hängt unter anderem vom Anlagegut ab (üblich zwischen 30–70%).

Der Anleger beteiligt sich mit einem festen Betrag an der Kommanditgesellschaft (Kommanditeinlage). Die Mindesthöhe dieses Betrages ist abhängig von den Vorgaben des Fondsinitiators und dem Wirtschaftsgut. Sie liegt in der Regel zwischen 5.000 und 25.000 Euro, zuzüglich 0–5% Agio. Die Anlagedauer ist langfristig und hängt zum Beispiel von der wirtschaftlichen Nutzungsdauer des Wirtschaftgutes oder aber vom angedachten Verkaufszeitpunkt ab.

Der Anleger bindet sich über die Laufzeit an die Beteiligung. Ein Börsenhandel oder eine tägliche Preisfeststellung mit verbundener Rückgabemöglichkeit an den Initiator wie beispielsweise bei Investmentfonds kann konstruktionsbedingt nicht existieren. Um die Handelbarkeit zu erhöhen, hat sich für die Verwertung von zurückgegebenen Beteiligungen ein Zweitmarkt etabliert, z. B. an der Börse Hamburg.

Ziel der Beteiligung ist es, operative Erträge in Form von jährlichen Ausschüttungen zu erwirtschaften. Die Gesamterträge sollen die Investitionssumme übersteigen.

Gängige Investitionsgüter für geschlossene Fonds sind:

• Gewerbliche Immobilien im In- und Ausland
• Handelsschiffe jeder Größe und Art z. B.: Container- und Spezialschiffe oder Tanker von KüMo bis Malacca Max
• Wind-, Photovoltaik-, Biomasse-, Geothermiekraftwerke
• Dollar-orientierte, britische- und deutsche Kapitallebensversicherungen (Rentenzusatzversicherungen)
• Private-Equity (Unternehmensbeteiligungen)
• Sonstiges: Wald, Flugzeuge, Eisenbahnen usw.

Es existiert eine große Bandbreite an Ertragschancen, die in den unterschiedlichen Marktentwicklungen der Segmente begründet werden. Um die Ertragschancen der Beteiligung zu beurteilen, muss man die wichtigsten Erfolgsfaktoren der Anlageklassen kennen und untersuchen.

Chancen

Neben beabsichtigten Gewinnen der Gesellschaft wurden geschlossene Fonds in der Vergangenheit oft als Steuerstundungsmodelle eingesetzt: Bis 11. November 2005 wurden geschlossene Fonds mit (in der Anfangsphase) kalkulierten hohen Verlusten der Gesellschaft aufgelegt, um dem Investor steuerliche Verlustzuweisungen zu verschaffen. Wer als Privatinvestor einen hohen Grenzsteuersatz hatte, konnte mit einer Beteiligung an einem geschlossenen Fonds den Zeitpunkt der Versteuerung auf später verschieben, wenn der persönliche Steuersatz vermutlich niedriger sein wird. Es handelt sich in diesem Fall nicht um Steuerspar-, sondern um Steuerstundungsmodelle. Diese Möglichkeiten wurden vom Gesetzgeber inzwischen weitgehend eingeschränkt. Mit der Einführung des § 15a und § 15b des Einkommensteuergesetzes wurde seitens des Gesetzgebers eine Beschränkung der Verlustverrechnung bei Kommanditisten eingeführt. § 15a EStG regelt, dass eine Verlustverrechnung ausgeschlossen ist, soweit durch den Verlustanteil ein negatives Kapitalkonto des Kommanditisten entsteht oder sich erhöht. Das wird damit gerechtfertigt, dass der Kommanditist nur in beschränkter Höhe (mit der Höhe seiner Einlage) haftet. Insofern soll er auch steuerrechtlich nur Verluste bis in Höhe seiner Einlage verrechnen und ausgleichen können. § 15b EStG regelt das Verbot von Steuerstundungsmodellen, wonach Verluste im Zusammenhang mit einem Steuerstundungsmodell weder mit Einkünften aus Gewerbebetrieb noch mit Einkünften aus anderen Einkunftsarten ausgeglichen werden dürfen.

Der geschlossene Fonds hat sich in letzter Zeit daher vom Steuerstundungs- hin zum Renditeobjekt entwickelt. Ein Hauptziel ist die Erwirtschaftung einer überdurchschnittlichen Nachsteuer-Rendite. Dafür werden oft steuerliche Besonderheiten der einzelnen Anlagegüter (z. B. die Tonnagesteuer bei Schiffen oder die Abschreibung bei Immobilien), aber auch besondere Konzeptionen (z. B. ausländische Betriebsstätten) genutzt.

Ein weiterer wesentlicher Renditeaspekt ergibt sich daraus, dass sich die Kassenhaltung der Beteiligungsgesellschaft auf die operativ zu erwartenden Kosten und eine Liquiditätsreserve beschränkt. Die Eigenheiten der geschlossenen Anlage verlangen, anders als das bei offenen Fonds der Fall ist, keine Reserve an Barmitteln, um aussteigewillige Anleger auszuzahlen. Da die Barreserve im Fonds somit in der Regel wesentlich niedriger ist, wird die Rendite nicht durch die gewichtete Geldmarktverzinsung geschmälert.

Risiken

Verlust der steuerlichen Vorteile

Unterstellt das Finanzamt dem Fonds fehlende Gewinnerzielungsabsicht, gehen die erhaltenen Steuervorteile nachträglich verloren. Ein nicht unerheblicher Anteil, gerade von geschlossenen Immobilienfonds in Ostdeutschland, erweist sich so als Bumerang für die Anleger. Verluste aus Steuerstundungsmodellen, denen der Steuerpflichtige nach dem 10. November 2005 beigetreten ist oder für die nach dem 10. November 2005 mit dem Außenvertrieb begonnen wurde, dürfen weder mit Einkünften aus Gewerbebetrieb noch mit Einkünften aus anderen Einkunftsarten ausgeglichen werden (§ 15b EStG).^[1]

Totalverlustrisiko

Für geschlossene Fonds gilt keinerlei Einlagensicherungsfonds. Bei Pflichtverstößen oder Fehlern der Fondsmanager haftet meist nur deren Eigenkapital. Der Abschluss von Versicherungen nimmt zu, ist aber noch nicht verbreitet. Es kann insbesondere im Zuge einer ungünstigen wirtschaftlichen Entwicklung zum Totalverlust des Investments kommen. Ein weiterer Risikofaktor sind betrügerische Absichten der Beteiligten.

Haftung und Verlust

Mangelnder wirtschaftlicher Erfolg kann, je nach Rechtsform des Fonds, zu einer faktischen Nachschusspflicht führen. Das gilt vor allem für die GbR-Fonds. Zwar ist der Gesellschafter einer GbR nach der aktuellen Rechtsprechung des Bundesgerichtshofes nicht verpflichtet, Nachschüsse in die Gesellschaft zu leisten^[2]. Da er aber persönlich für die Verbindlichkeiten der Fondsgesellschaft haftet, hat er regelmäßig nur die Wahl zwischen einem freiwilligen Nachschuss oder der Insolvenz des Fonds; dann tritt die volle Haftung ein. Darüber hinaus hat der Bundesgerichtshof entschieden, dass die Gesellschafter des Fonds diejenigen Mitgesellschafter, die sich an einer Sanierung nicht beteiligen, aus der Gesellschaft ausschließen dürfen ^[3]. Dies hat zur Folge, dass die ausscheidenden Gesellschafter ihr Kapitalkonto ausgleichen müssen, was wirtschaftlich einem Nachschuss gleichkommen kann. Bei den Fonds in der Rechtsform der KG, in denen sich der Anleger als Kommanditist beteiligt, haftet er „nur“ mit seiner Einlage. Hier kann jedoch die Haftung für erhaltene, aber durch den Fonds nichtverdiente (erwirtschaftete) Ausschüttungen (zum Beispiel durch Mietgarantien) wiederaufleben (§ 172 HGB).

Vielfach werden geschlossene Fonds über ihre interne Finanzierung hinaus auch auf Zeichnerebene mit einem Kredit finanziert. Mögliche steuerliche Vorteile werden so gegebenenfalls vergrößert. Andererseits kann bei schlechter Performance leicht ein negativer Leverage-Effekt entstehen.

Mangelnde Fungibilität

Ein Verkauf von Anteilen vor der Auflösung des Fonds ist nur möglich, wenn man selbst einen Käufer dafür findet. Der Preis orientiert sich, wie immer, an Angebot und Nachfrage. Bisher hat sich kein funktionierender Zweitmarkt für diese Anteile gebildet, auch wenn es Versuche dazu gibt, z. B. die Fondsbörse Deutschland Beteiligungsmakler AG (siehe Weblinks). Insbesondere der unterlegte Gesellschaftsvertrag sieht häufig ein Mitbestimmungsrecht des Initiators vor, so dass Übertragungen zwischen zwei Vertragsparteien möglicherweise nur unter dem Vorbehalt der Zustimmung des Fondsmanagements geschlossen werden können. Die Zustimmung kann zwar meist nur aus „wichtigem Grund“ versagt werden, dennoch steht die Übertragung der Beteiligung unter Vorbehalt. Interessanterweise kann ein „wichtiger Grund“ z. B. auch ein zu niedriger Preis sein, denn dieser hätte Einfluss auf die Bewertung der Beteiligung aller anderen Gesellschafter.

Interessenkonflikte auf Seiten der Initiatoren

Ungeachtet des schon seit 1998 in Kraft getretenen Verkaufsprospektgesetzes und der ausführenden Verkaufsprospektverordnung kontrolliert die BaFin lediglich die formelle Vollständigkeit der Angaben, nicht jedoch deren Wahrheitsgehalt. Interessenkonflikte werden daher selten offenbart. Nicht selten wirtschaften die Gründungskommanditisten und Initiatoren in ihre eigenen Taschen, indem sie zu den nicht unerheblichen Weichkosten von teilweise über 25% zusätzlich Verträge mit eigenen Gesellschaften zu entsprechend vorteilhaften Konditionen für sich selbst schließen. Diese Vorgehensweise fällt oftmals nicht auf, weil Beteiligungen an geschlossenen Fonds überwiegend als treuhänderische vermittelt werden und der Treuhänder nicht selten von den Initiatoren und/oder den Gründungsgesellschaften beherrscht wird.

Mangelnde persönliche Eignung der Geschäftsführung

Der Anleger sollte sich zudem im Klaren darüber sein, dass er der Geschäftsführung des Fonds seine Ersparnisse in der Regel über viele Jahre anvertraut. Hat die Geschäftsführung daher nicht die erforderliche Qualifikation und Erfahrung, kann es zu Verlusten kommen.

Arten von geschlossenen Fonds – eine Auswahl

• Immobilienfonds
• Medienfonds (insbesondere Filmfonds)
• Schiffsfonds
• Private Equity
• Flugzeugfonds
• Waldfonds

Geschlossene Immobilienfonds

Einkaufszentrum Gera-Arcaden in Gera – ein geschlossener Fonds von WestFonds

Beim geschlossenen Immobilienfonds investiert der Kapitalanleger in Immobilien, in der Regel in Gewerbeimmobilien wie Büro- oder Einzelhandels-, Logistik-, aber auch Wohnobjekte. Er ist damit Mitinhaber, also Unternehmer, mit entsprechenden Risiken, aber auch allen Chancen des Marktes. Steuerlich liegen meist Einkünfte aus Vermietung und Verpachtung (§ 21 EStG) vor.

Die einzelnen Immobilien werden in einem Emissionsprospekt ausführlich dargestellt, was dem Anleger – im Gegensatz zum offenen Immobilienfonds – eine transparente Investitionsentscheidung ermöglicht. Bei Erreichung der geplanten Investitionshöhe wird der Platzierungszeitraum beendet, das heißt, es werden keine weiteren Gelder mehr eingeworben, und der Anlegerkreis ist damit definiert. Im Fachjargon heißt das: Der Fonds wird geschlossen.

Geschlossene Immobilienfonds haben in der Regel die Rechtsform einer Kommanditgesellschaft (KG), seltener die einer Gesellschaft bürgerlichen Rechts (GbR). Der Anleger wird Gesellschafter, bei der KG also Kommanditist, seine Haftung ist dann auf die geleistete Einlage beschränkt.

Schiffsfonds

Siehe dazu Beitrag Schiffsfonds.

New Energy

Investiert wird vor allem in die Energiegewinnung aus Erneuerbarer Energie (Wind, Solarthermie, Photovoltaik, Biomasse und Geothermie). Der Ertrag bei Energiefonds wird vor allem durch den Energieertrag bestimmt. Die Fremdkapitalzinsen sind zwar die höchsten Posten bei den Kosten. Sie sind aber meist über einen langen Zeitraum fix und können nicht operativ beeinflusst werden.

Exkurs: Blind Pool

Der Anleger investiert in einen geschlossenen Immobilienfonds oder einen anderen geschlossenen Fonds, bei dem er zum Zeitpunkt der Anlageentscheidung nicht weiß, in welches Objekt bzw. welche Investitionsobjekte er investiert. Auswahlkriterien, nach denen das Fondsmanagement die zu erwerbenden bebauten oder unbebauten Grundstücke oder anderen Investitionsobjekte ankauft, werden regelmäßig umschrieben. Bei einem Blind Pool muss der Anleger besonders großes Vertrauen zum Fondsmanagement haben.

In der Vergangenheit waren mit Blind-Pool-Fonds in der Regel Immobilienfonds gemeint. Derzeit kommen jedoch fast alle Wachstumsbranchen und Produktinnovationen nicht mehr ohne das Konzept der Blind Pools aus. Angebote im Lebensversicherungszweitmarkt, in Private Equity oder in US-Hypotheken setzen diese Konstruktion ein. Die konkreten Investitionsobjekte sind jeweils bei der Platzierung noch unbekannt. Oft wird bei Blind Pools eine Fremdgesellschaft mit dem Erwerb und Management des Portfolios betraut (z. B. große Immobilienfirmen wie Jones Lang LaSalle, sodass deren Reputation die Beurteilung des Angebotes erleichtern kann.

In der von der Zeitschrift Cash in der Ausgabe 11/2006 veröffentlichten Marktübersicht sind bereits rund 40 Prozent der 265 dargestellten Fonds Blind Pools.

Steuerliche Aspekte

Die steuerliche Behandlung geschlossener Fonds hängt von der Tätigkeit des Fonds und seiner Rechtsform ab. In der Regel hat der Anleger entweder Einkünfte aus Vermietung und Verpachtung oder Einkünfte aus Gewerbebetrieb, in selteneren Fällen kann er auch Sonstige Einkünfte oder Einkünfte aus Kapitalvermögen haben.

Geschlossene Fonds wurden bis 2005 regelmäßig als Steuersparmodelle konzipiert. Die Steuerersparnis wurde bei geschlossenen Immobilienfonds durch hohe Sonderabschreibungen erreicht. Sonderabschreibungen erlaubten das Berlinfördergesetz (BerlinFG) zur Förderung West-Berlins sowie das Fördergebietsgesetz (FördGG) zur Förderung des Aufbaus in den neuen Bundesländern. Bei Medienfonds wurde die Steuerersparnis durch das Verbot der Aktivierung von selbstgeschaffenen immateriellen Wirtschaftsgütern erreicht (§ 5 Abs. 2 Einkommensteuergesetz ). Das hergestellte Filmrecht darf nicht aktiviert werden; so sind die gesamten Herstellungskosten des jeweiligen Films sofort abzugsfähige Betriebsausgaben. Bei Schiffsfonds ist es die Tonnagebesteuerung, eine pauschale, auf die Größe des Schiffs (Tonnage) bezogene Einkommensteuer, die Steuerersparnis möglich. Der Bundesfinanzminister hat immer wieder versucht, durch Erlasse (sog. BMF-Schreiben) die steuerliche Veranlagung der Fonds zu regulieren. ^[4]. Letztendlich sind die Steuersparmodelle durch die Einführung des § 15 b Einkommensteuergesetz im Jahre 2005 überwiegend unmöglich gemacht worden.

Kick-back-Rechtsprechung

Der Bundesgerichtshof hat die Rechtsprechung sogenannter Kick-back-Verfahren auch auf geschlossenen Fonds in seinem Beschluss vom 20. Januar 2009, Az: XI ZR 510/07, für anwendbar erklärt^[5][6]. Danach haben die Banken die Pflicht, ihre Eigeninteressen beim Verkauf von geschlossenen Fonds offenzulegen. Das ergibt sich aus dem Sachverhalt, weil die Banken bei der Vermittlung des Angebots geschlossener Fonds eine Innenprovision von acht bis zwanzig Prozent – z. B. des Nominalwertes des Fonds – durchschnittlich einfordern.

Verstößt die Bank gegen diese Verpflichtung der Offenlegung, kann der Anleger Schadenersatzansprüche geltend machen, soweit ihm daraus ein Schaden entstanden ist. Die Verjährungsfrist dieser Ansprüche beginnt mit Ablauf des Jahres, in dem der Anleger Kenntnis davon erlangt hat, dass die Bank ihm ihre Provisionen verschwiegen hat. Sie währt drei Jahre.

Diese Rechtsprechung ist – auch – auf alle geschlossenen Fonds anwendbar, unabhängig von der Rechtsform.

Mit einem weiteren Urteil vom 12. Mai 2009 hat der Bundesgerichtshof seine sog. Kick-Back-Rechtsprechung nochmals erweitert.^[7] Nunmehr gilt, dass dann, „wenn ein Wertpapierdienstleistungsunternehmen seine Pflicht, den Kunden über Rückvergütungen aufzuklären, verletzt, es die Darlegungs- und Beweislast dafür trägt, dass es nicht vorsätzlich gehandelt hat, auch dann, wenn seine Haftung für fahrlässiges Handeln nach § 37a WpHG verjährt ist (Fortführung von BGHZ 170, 226^[8]).“

Literatur

• Boutonnet / Loipfinger / Neumeier / Nickl / Richter, Geschlossene Immobilienfonds, 4. Auflage, 2004
• Cash, 11/2006 und 1–2/2007
• Jürgen Hilp, Zur Haftung bei der Vermittlung geschlossener Fonds – Eine Analyse aus ökonomischer und rechtlicher Perspektive, Kassel, 2010, ISBN 978-3-00-031671-5.
• Lüdicke/Arndt, Geschlossene Fonds, 4. Auflage 2007, Verlag C.H. Beck
• Schirp et al., Fonds in Not - Anleger in der Falle. Erfolgreicher Umgang mit geschlossenen Fonds in der Krise, Linde-Verlag 2005
• Loipfinger , Lizenz zum Bauernfang - Die Selbstbereicherungsstrategie der Fonds-Manager und das Versagen der Finanzkontrolle , 2008 , ISBN: 978-3-000264-12-2

Einzelnachweis

1. ↑ FTD: Fonds als Steuersparmodell
2. ↑ Urteil des II. Zivilsenats des Bundesgerichtshofs vom 21. Mai 2007 - II ZR 98/06
3. ↑ Urteil des II. Senat des Bundesgerichtshofs vom 19. Oktober 2009 - II ZR 240 pdf 68 KB
4. ↑ Bauherrenerlass des Bundesfinanzministers aus 2003
5. ↑ Beschluss des XI. Zivilsenats des Bundesgerichtshofs vom 20. Januar 2009 - XI ZR 510/07
6. ↑ FTD vom 14. Februar 2009: BGH brüskiert Finanzbranche
7. ↑ Urteil des XI. Zivilsenats des Bundesgerichtshofs vom 12. Mai 2009 - XI ZR 586/07
8. ↑ Urteil des XI. Zivilsenats des Bundesgerichtshofes vom 19. Dezember 2006 - XI ZR 56/05

Weblinks

• BaFin – Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht – Hinterlegte Verkaufsprospekte für Vermögensanlagen und Wertpapiere
• Ausführliche Analysen geschlossener Fonds
• Verband geschlossene Fonds